出品：新浪财经上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：金域医学一边亏损，一边现金分红背后是其营收增长萎靡，研发及资本支出在缩减。值得注意的是，公司应收款高悬，未来减值风险不容忽视；与此同时，在集采、价格规范约束及激烈竞争下，公司未来经营压力又是否面临挑战？

　　近日，东方雨虹、金域医学等“高现金分红”引发市场关注，被投资者质疑为掏空式分红。

　　在监管层三令五申以现金分红等方式“提升投资者获得感”的背景下，东方雨虹、金域医学等企业的高现金分红行为为何引发“掏空式分红”质疑。

　　我们曾在现金分红系列曾提出，对于高分红公司，需要关注其稳定性与可持续性，如长江电力常年维持高分红。同时也需要警惕一些“伪”分红公司，警惕可能出现的高现金分红陷阱，其一，市值管理驱动型高比例分红，即利用分红刺激股价达到市值管理需求，配合大股东减持等诉求；其二，治理缺陷型现金分红式输血，即一股独大公司治理结构欠佳，警惕可能出现大股东“输血式”分红；其三，融资套利型突击式分红，为满足再融资需求，突击式分红；其四，财务调节型伪装分红，即利用分红配合调节优化相关财务指标等等。

　　值得注意的是，《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红（2023年修订）》等规范性文件也明确指出，加强对异常高比例分红企业的约束，引导合理分红。强调上市公司制定现金分红政策时，应综合考虑自身盈利水平、资金支出安排和债务偿还能力，兼顾投资者回报和公司发展。对资产负债率较高且经营活动现金流量不佳，存在大比例现金分红情形的公司保持重点关注，防止对企业生产经营、偿债能力产生不利影响。

　　“亏损式”分红是否真的掏空

　　近日，金域医学发布《2024年前三季度权益分派实施公告》，宣布将向全体股东派发现金红利。公告显示，本次利润分配方案以方案实施前的公司总股本460余万股为基数，每股派发现金红利0.88元（含税），共计派发现金红利超过4亿元。

　　2024年业绩预告显示，公司2024年预计实现归属于上市公司股东的净利润为-3.5亿元到-4.5亿元，与上年同期相比，将出现亏损。公司预计2024年年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-1.55亿元到-2.25亿元。

　　值得注意，金域医学现金分红方案一出引起市场哗然。即在公司业绩亏损下公司大比例分红，被部分投资者质疑掏空式分红。

　　那公司究竟有没有掏空式分红？

　　首先，从行业发展阶段看，行业集中度较高。

　　根据前瞻产业研究报告显示，从第三方医学诊断业务营收规模来看，我国第三方医学诊断产业集中度较高，金域医学、迪安诊断、华大基因、艾迪康控股四大领军企业占据主导地位，2022年在新冠检测需求增长情况下第三方医学诊断需求大幅增长，由于政府一般将新冠检测业务承包给龙头企业，进一步助推了四大企业的市场份额扩张；2023年CR4有所下降，但仍保持较高水平（超过60%）。其中，从企业第三方医学诊断业务营收规模占比来看，2023年，金域医学市场份额最高，约为26%，其次是迪安诊断、华大基因、艾迪康控股和康圣环球。

　　其次，从公司自身业绩增长持续萎靡，研发及资本性支出也在缩减。

　　公司近年业绩增长持续萎靡。Wind数据显示，2023年公司营收大降44.82%，24年前三季度营收增速进一步下降10.95%。

　　在研发及资本性支出近年也呈现出缩减状态。

　　Wind数据显示，22年研发支出为6.33亿元，而23年降至4.67亿元，24年前三季度研发支出为3.02亿元。

　　公司21年资本性支出接近10亿元，而2024年前三季度仅为3.47亿元。

　　值得注意的是，公司的资产负债率不高，前三季度资产负债率水平仅为27.01%。需要指出的是，公司近年现金呈现出持续下降态势。Wind数据显示，公司的经营活动净现金流21年高达20.88亿元，23年骤降至12.31亿元，24年前三季度仅为3.12亿元。

　　警惕哪些雷区？

　　根据24年半年报介绍，金域医学是一家以第三方医学检验及病理诊断业务为核心的高科技服务企业，通过不断积累的“大平台、大网络、大服务、大样本和大数据”等核心资源优势，致力于为全国各级医疗机构提供符合国际标准的医学检验诊断信息整合服务，坚持以领先、全面的检验技术、适宜的检验项目、国际化的质量管理体系、广覆盖的服务网络助力优质医疗资源扩容、下沉，推进医疗资源区域均衡布局。

　　公司的主要业务是为全国超过23000家各类医疗机构提供包括质谱、基因组、病理、生化发光、免疫学、其他综合等11大类共87类医学检验技术，超4000项检验项目的外包及科研技术服务。目前，公司在内地及港澳地区已建立了49家医学实验室，超 750家合作共建实验室，服务网络覆盖全国 90%以上人口所在区域，已成为国内第三方医学检验行业市场领先企业。

　　一边是公司领先的市场地位，但公司近年业绩却持续恶化，这又是为何？

　　对于24年业绩预亏的主要原因，金域医学在公告中表示，报告期内，公司业务收入不及预期，且固定成本较大，导致经营杠杆效率下降。此外，部分应收账款回款周期延长，导致产生信用减值损失金额较大，经财务部门初步测算，2024年拟计提信用减值损失约6.5亿元至7.2亿元。与此同时，金域医学对固定资产进行了盘点清理，对丧失使用功能的固定资产进行了报废处置。受公司投资的部分企业业务增长未能符合预期影响，需确认资产减值损失，最终减值的金额将由公司聘请专业评估机构及审计机构进行评估和审计后确定。

　　从上述可以看出，公司应收款或存在较大的不确定性。

　　鹰眼预警提示，公司的应收款占比持续上升。2020年到2024年前三季度，金域医学的应收账款分别占当期营业收入的32.68%、39.06%、45.39%、62.47%、91.05%。其中，应收账款金额分别为26.94亿元、46.65亿元、70.25亿元、53.35亿元、51.16亿元。

　　值得注意的是，公司的应收款余额超一年以上金额接近30亿元，其中2年以上超10亿元。

　　需要指出的是，公司应收款主要为公立医院等医疗机构，未来是否可能存在边际改善或可以进一步观察。

　　其次，集采及价格规范等监管措施或可能进一步压制公司盈利。

　　据公开资料，2021年开始，国内IVD行业集采进入实质性推进阶段，省际联盟集采成为主要形式。2023年，江西牵头组建23个省、市、自治区及兵团参与的肝功生化类检测试剂省际联盟集中带量采购，平均降幅达68%，进一步扩大了集采范围和降价力度，至此国内 IVD集采进入加速扩面阶段。

　　与此同时，医疗服务价格乱象被监管点名，未来公司盈利是否可能受约束。2024年10月，国家医保局发布《关于开展医疗服务价格规范治理（第一批）的通知》。该《通知》指出，部分检查检验类医疗服务地区间价格差异大，穿透分析发现项目价格构成中的设备折旧、耗材成本相差悬殊，甚至出现同一仪器在不同省份采购价格从每台千余元到数十万元不等，同一试剂在不同省份采购价格从每套五、六十元到三百多元不等情况，虚高成本推高了检查检验价格。随着治理项目的推进，ICL企业向下游医疗机构或客户提供的检测服务价格或可能受冲击。

　　最后，行业竞争或进一步增加公司经营压力。

　　据观研报告明确指出，按临床项目的检验量和技术难易程度，ICL行业有普检和特检项目，其中，普检项目供应商多、价格成熟、进院价格折扣率低，随着需求的减少，为了争夺项目，价格战随即打响。公开资料显示，普检项目供应商多、价格成熟、进院价格折扣率低，随着需求的减少，为了争夺项目，价格战随即打响。检验项目的结算扣率是一个明显的衡量指标，扣率越低，分给第三方检验实验室的费用就越少。在杭州地区，普检项目的扣率已经从25%-30%下滑至20%-25%区间。更有甚者，山东济南有医院的检验外送服务项目成交公告中，费率低至18.8%。

　　值得注意的是，公司近年毛利率也整体呈现出下跌趋势，毛利率由21年高点的47.29%降至去年三季度35.15%。