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【央视新闻客户端】

（转自：东北证券研究所）

报告摘要

【东北固收高频经济景气指数：环比继续回落】

本周“东北固收高频经济景气指数”录得50，环比前值继续回落。五一假期临近，楼市成交季节性下行，部分生产开工数据转弱，且特朗普关税表态反复，市场信心不足叠加OPEC+增产计划扰动下原油价格大幅下跌，南华大宗价格指数回落，股债汇商大类资产隐含的经济增长预期边际下行，拖累经济景气度走弱。不过供需维持旺季特征下，螺纹钢价格表现尚可，对高频经济指数形成边际支撑。

【本周重要政策：稳内需工具箱上新，民营经济重要性提升】

核心关注：1）国新办举行新闻发布会，介绍稳就业稳经济推动高质量发展政策措施有关情况。2）十四届全国人大常委会第十五次会议表决通过民营经济促进法。3）国家发改委办公厅印发《关于全面加快电力现货市场建设工作的通知》。4）4月央行开展了1.2万亿元买断式逆回购操作。

【月频经济数据变化：超额关税冲击显现，PMI数据全线下行】

本周披露工企利润、PMI数据：1）工企利润数据：3月规模以上工业企业营业收入累计同比上行至3.4%，工企利润累计同比由负转正，较前值回升1.1个百分点至0.8%，当月同比亦上行至2.6%。2）PMI数据：4月制造业PMI指数超预期回落至49.0%，特朗普关税冲击逐步显现、节后需求季节性下行均形成一定拖累，各分项均呈现不同程度走弱。非制造业PMI指数下行至50.4%，其中建筑业、服务业景气度均有所回落。

【高频经济指标跟踪：国际油价大幅下跌，假期出行热度攀升】

1）本周原油价格大幅回落，全球经济放缓预期及减产逆转拖累油价下行。截至5月2日，IPE布油期货价格跌至61.29美元/桶。本周初特朗普与亚洲国家就缓解贸易紧张局势表态反复无常，市场信心受挫，且市场调查显示多个OPEC+成员国计划提出增产建议，国际原油价格经历三连跌，布油价格一度降至近四年以来最低点。

2）新房成交先上后下，二手房销售季节性大幅下行，土拍数据边际改善，整体来看房地产市场回暖仍不稳固，增量政策有待继续发力。本周30大中城市商品房成交面积先上后下，二手房销售亦较为一般，价格端回升力度亦较为薄弱。

3）五一假期前三天居民出行流量同比明显增长，入境游及“反向”旅游显著升温，关注假期效应对文旅消费等带动作用如何。本周全国迁徙规模指数大幅上行，假期前三天全社会跨区域人员流动量分别为3.4亿、2.9亿和2.9亿人次，同比增长8.0%、3.6%和7.5%。

风险提示：货币政策和财政政策超预期。

01

东北固收高频经济景气指数：环比继续回落

本周“东北固收高频经济景气指数”录得50，环比前值继续回落。五一假期临近，楼市成交季节性下行，部分生产开工数据转弱，且特朗普关税表态反复，市场信心不足叠加OPEC+增产计划扰动下原油价格大幅下跌，南华大宗价格指数回落，股债汇商大类资产隐含的经济增长预期边际下行，拖累经济景气度形走弱。不过供需维持旺季特征下，螺纹钢价格表现尚可，对高频经济指数形成边际支撑。

02

1. ?本周重要政策：稳内需工具箱上新，民营经济重要性提升

关于本周政策，重点关注以下四点：

第一，国新办举行新闻发布会，介绍稳就业稳经济推动高质量发展政策措施有关情况。国家发改委表示我国将出台实施稳就业稳经济推动高质量发展的若干举措，在就业、稳定外贸发展、促进消费等方面予以支持。此外还强调我国有丰富的政策储备和充分的政策空间，将加快推动各项政策尽快出台实施，更加注重提高政策落地效率和实施效果。央行表示将根据国内外经济形势和金融市场运行情况，适时降准降息，保持流动性充裕，还在研究丰富政策工具箱，将适时推出增量政策，助力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期。

第二，十四届全国人大常委会第十五次会议表决通过民营经济促进法。民营经济促进法共9章78条，自2025年5月20日起施行。主要规定了以下内容：一是促进民营经济发展的指导原则和总体要求；二是保障公平竞争，着力健全、完善民营经济组织公平参与市场竞争制度机制；三是优化投融资环境等。

第三，产业政策方面：1）国家能源局发布《关于促进能源领域民营经济发展若干举措的通知》，强调支持投资建设能源基础设施。支持民营企业参股投资核电项目，建立健全长效工作机制。2）国家发展改革委办公厅印发《关于全面加快电力现货市场建设工作的通知》，要求全面加快电力现货市场建设。目标是到2025年底基本实现现货市场全覆盖，全面开展连续结算运行。

第四，金融工作方面：1）央行等部门发布《关于规范供应链金融业务 引导供应链信息服务机构更好服务中小企业融资有关事宜的通知》，要求供应链核心企业及时支付中小企业款项，明确应收账款电子凭证付款期限原则上应在6个月以内，最长不超过1年。2）4月央行开展了1.2万亿元买断式逆回购操作，由于当月有1.7万亿元买断式逆回购到期，因此4月央行买断式逆回购操作缩量5000亿元，为该项政策工具创立以来首次缩量。

本周重要政策具体如下：

03

月频经济数据变化：超额关税冲击显现，PMI数据全线下行

本周披露工企利润、PMI数据：

工企利润数据：3月规模以上工业企业营业收入累计同比上行至3.4%，工企利润累计同比由负转正，较前值回升1.1个百分点至0.8%，当月同比亦上行至2.6%，其中量增及利润率边际改善为主要支撑，而价格表现低迷继续形成拖累。工企名义库存增速放平，企业主动补库动力有限。

PMI数据：4月制造业PMI指数超预期回落1.5个百分点至49.0%，特朗普关税冲击逐步显现、节后需求季节性下行均形成一定拖累，各分项均呈现不同程度走弱。非制造业PMI指数下行至50.4%，其中建筑业、服务业景气度均有所回落。

具体来看：

3.1 工企利润数据

2025年3月规模以上工业企业营业收入累计同比为3.4%，前值为2.8%。工企利润累计同比由负转正，较前值回升1.1个百分点至0.8%，当月同比亦上行至2.6%，其中量的提升和利润率改善为工企盈利重要支撑，且去年同期低基数亦形成一定贡献，不过3月价格表现低迷继续制约企业利润，具体来看：

从量上来看，3月“两重”“两新”政策拉动需求与生产、同期外需超预期增长叠加工业转型带动作用增强，工业增加值当月同比继续上行至7.7%，进而提升了企业营业收入和盈利总额增速。

就利润率而言，3月营收利润率累计值为4.7%，前值为4.53%，且同比跌幅亦较上月边际收窄0.01个百分点，此外工业企业每百元营业收入中的费用为8.43元，同、环比均有所减少。不过3月规上企业产销率大幅回落至93.0%，且特朗普关税升级对出口端冲击正逐步显现，指向企业供需压力仍然不小，后续利润率改善进程或将受阻。

从价上来看，尽管3月CPI同比增速有所回升，但环比表现仍弱，其中食品和能源拖累较为明显，此外PPI同比跌幅延续走阔趋势，生产、生活资料价格均下跌，对企业盈利形成一定制约。

利润结构上，制造业对工企盈利支撑作用整体继续加强，不过采矿业和公共事业利润同比增速有所回落，具体来看：

采矿业利润总额累计同比为-25.5%，较前值边际回落，其中煤炭开采、石油开采利润增速均下行，结合同期二者工增回升而PPI表现偏弱来看，能源结构转型升级叠加内需不足，相关行业“以价换量”现象较为明显，拖累企业盈利增长。

或受3月美国对钢铁及铝等加征关税落地，房地产开工偏弱、建筑施工需求有待提振等多因素影响，钢铁价格表现低迷，黑色采选企业盈利水平亦有所承压。

上游行业工企利润同比多数上行，其中橡胶塑料、有色冶炼、金属及非金属矿制品企业盈利增速回升幅度较大，支撑原材料制造业利润改善。

中游制造业利润表现不错，计算机通信行业盈利同比增速较上月回升超12个百分点，一方面或与去年同期低基数有关，而另一方面亦与企业“抢出口”以及转口贸易活跃支撑下的3月出口超预期增长相印证。此外“两新”政策效果明显，专用设备和通用设备利润增速均有所提升。

下游行业盈利同比增速涨跌互现，整体变化较为平稳，不过汽车制造企业利润增速再度转为下行，较上月回落17.9个百分点至-6.2%，同期汽车消费尚可而生产边际回落，叠加关税扰动不断下外需不确定性较大，车企盈利改善仍不稳固，近期发改委国新办发布会强调推动汽车消费扩容，关注后续相关刺激政策加码对汽车产需的边际影响。

从库存的角度看，名义库存增速保持平稳，实际库存继续小幅回补。3月工企名义产成品库存同比与上月持平为4.2%，剔除价格因素影响后，实际产成品库存同比增速为6.7%，较前值6.4%小幅回升，不过考虑到价格端支撑有限，且近期出口订单指数及SCFI等高频运价数据下行指向外需压力渐增，本轮企业主动补库意愿不足，关注后续稳就业稳经济增量政策落地对企业经营预期的改善效果如何。

整体来看，2025年3月工企利润增速整体回升，其中量增及利润率边际改善为主要支撑，而价格表现低迷继续形成拖累。工企名义库存增速放平，企业主动补库动力有限。展望后续，二季度企业“抢出口”节奏放缓，政治局会议强调以“四稳”政策发力兜牢民生底线，应对外部不确定性，但实际政策落地再到见效亦存需要一定时间，短期关税负向冲击叠加内需回升势头不足，不排除工企利润走弱可能性，关注政策对冲下5月进出口、工增数据及价格表现如何。

3.2 PMI数据

2025年4月制造业PMI指数在连续两个月高于荣枯线后超预期回落1.5个百分点至49.0%，特朗普关税冲击逐步显现、节后需求季节性下行均形成一定拖累，制造业景气度明显不及去年同期水平，各分项均呈现不同程度走弱，具体来看：

受制于关税冲击，外需受限叠加内需修复不稳，进而影响企业生产动力。4月新订单指数下行2.6个百分点至49.2%，其中新出口订单大幅回落4.3个百分点，或受此拖累生产指数亦降至荣枯线下，供需关系继续修复，产需差收窄至0.6%。

随着需求走弱，企业面对未来不确定性，将生产经营活动预期进行下调，主动去库行为亦较为明显。一方面企业采购意愿指数大幅降低5.5个百分点，原材料库存边际下行，后续产能或继续承压；另一方面产成品库存指数亦有回落，反应企业多处于观望、停滞状态，以库存交付现有订单。

就价格端而言，采购需求支撑不足，且国际定价大宗商品价格震荡回落，拖累主要原材料购进价格环比继续下跌，且出厂价格指数亦下行3.1个百分点至44.8%，整体来看物价水平处于较深的收缩区间，后续4月PPI等数据同比跌幅或进一步扩大。

4月从业人员指数继续下行0.3个百分点至47.9%，当前就业压力仍然不小。此外从企业类型来看，外贸成分更多的中小型企业PMI回落幅度比大型企业小，这可能是因为美国高额关税自4月9日才正式生效，而中小企业业务规模不大且较为灵活，4月上旬或亦有抢出口走单效应予以对冲，后续需持续关注关税博弈对相关企业出口的影响。

非制造业PMI指数为50.4%，较上月回落0.4个百分点，其中建筑业、服务业景气度均有所下行，具体来看：

4月建筑业PMI指数下滑1.5个百分点至51.9%，且明显弱于季节性水平，房地产市场低迷是主要拖累因素。从结构上看，施工旺季下土木工程建筑环比回升保持高景气，房屋建筑业再度回落至荣枯线下方，建筑安装装饰指数边际上行但仍处于低位水平。往后看，财政持续发力用好用足既定政府债券额度，或对基建投资形成一定支撑，而房地产底部震荡态则仍需增量政策出台予以提振。

服务业PMI指数边际回落0.2个百分点至50.1%，分行业来看，航空运输、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件信息服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，而水上运输、资本市场服务等行业商务活动指数降至临界点以下，短期需重点关注五一小长假对餐饮、出行、住宿等行业景气度的支撑作用，以及扩服务业发展增长举措落地情况如何。

综上，4月PMI在贸易摩擦升级及季节性因素扰动下超预期回落，各分项指标全面下行。考虑到高额关税于4月中上旬开始陆续落地，月初可能还存在一定“抢出口”效应支撑，因此关税实际的负向冲击可能更大。不过近期政治局会议对稳增长重视程度进一步抬升，强调对冲政策储备充足，且美国关税方面表态亦有缓和倾向，后续需密切关注中美关税政策动向及稳增长增量政策落地节奏及效力对5月基本面景气度的边际影响。

04

高频经济指标跟踪：国际油价大幅下跌，假期出行热度攀升

1） 本周原油价格大幅回落，全球经济放缓预期及减产逆转拖累油价下行。截至5月2日，IPE布油期货价格跌至61.29美元/桶。本周初特朗普与亚洲国家就缓解贸易紧张局势表态反复无常，市场信心受挫，且市场调查显示多个OPEC+成员国计划提出增产建议，亦有报道称沙特能源政策重大调整，愿意接受长期低油价，因此关税阴云与OPEC+增产决策双重夹击下，国际原油价格经历三连跌，布油价格一度降至近四年以来最低点。此外OPEC+原定于下周一举行的会议提前至5月3日，并宣布八个参与国将在6月增产41.1万桶/日，增产幅度和速度均超市场预期，短期油价或继续承压，后续需重点关注美国关税政策变化及全球经济增长斜率对油价的边际影响。

2） 新房成交先上后下，二手房销售季节性大幅下行，土拍数据边际改善，整体来看房地产市场回暖仍不稳固，增量政策有待继续发力。本周30大中城市商品房成交面积先上后下，分能级来看一线城市表现不错，绝对水平亦接近季节性均值，而二、三线城市仍处于磨底状态，尤其三线城市本周成交面积震荡回落。二手房销售亦较为一般，价格端回升力度亦较为薄弱。从土拍数据来看，尽管本周百城成交土地占地面积及溢价率均小幅回升，但尚未形成趋势性上行冲劲，整体来看，房地产市场回暖仍需增量政策蓄力。近期国新办稳就业稳经济推动高质量发展发布会强调持续巩固房地产市场稳定态势，关注后续增量优化政策出台的可能性。

3） 五一假期前三天居民出行流量同比明显增长，入境游及“反向”旅游显著升温，关注假期效应对文旅消费等带动作用如何。本周全国迁徙规模指数大幅上行，根据交通运输部数据，假期前三天全社会跨区域人员流动量分别为3.4亿、2.9亿和2.9亿人次，同比增长8.0%、3.6%和7.5%，各出行方式均较去年同期实现不同程度增长，其中地铁客运量明显回升，且远超季节性水平。携程平台数据显示，假期首日国内景区门票预订量同比增长近两成，入出境旅游两旺，入境游订单同比增长141%，此外县域旅游订单同比亦增长两成左右，乡村游订单增长超40%，以贵州荔波、辽宁本溪、广东清远为代表的目的地景区平均核销增幅同比增长 50%，中小城市及乡村凭借差异化体验对传统热门景区压力进行分流。后续需重点关注假期效应对文旅及餐饮等服务消费的提振作用如何。

4.1 金融市场

4.2 工业生产

4.3 物流交通

4.4 终端需求

风险提示：货币政策和财政政策超预期。

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