炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　来源：野马财经

　　左手倒右手的财技，联想控股损失3.7亿保个壳。

　　作者 | 于婞

　　当*ST佳沃（300268.SZ）退市的警报再次拉响，联想控股（3396.HK）继续上演“保壳行动”。

　　佳沃食品的控股股东为佳沃集团，实际控制人是联想控股。4月24日，联想控股以1元对价将佳沃食品旗下净资产评估值-5475万元的佳沃臻诚收入囊中。

　　这场“左手倒右手”的关联交易看似荒诞，却让佳沃食品资产负债率从资不抵债的104.92%骤降至12.56%，瞬间实现“账面扭亏”，缓解了佳沃食品的退市危机。但代价是，归属于联想控股权益持有人净资产减少约3.7亿元。

　　截至4月30日，佳沃食品报收8.91元/股，总市值16亿元；截至5月2日，联想控股报收7.83港元/股，总市值184亿港元。

　　联想控股为何“流血保壳”？

　　“左手倒右手”续命术

　　此次交易标的佳沃臻诚是持有智利三文鱼资产Australis的母公司，而佳沃食品的三文鱼业务主要就是通过佳沃臻诚旗下境外的智利附属公司Australis Seafoods S.A．开展。

　　然而近年来，佳沃臻诚深陷亏损泥沼，2022年税后亏损12.82亿元，2023年税后亏损13.6亿元，2024年亏损9.16亿元，到了2025年一季度依旧亏损1.27亿元。

　　截至2024年12月31日，佳沃臻诚100%股权的评估价值为-5475.16万元，净资产评估值为负值，双方最终约定本次交易作价为人民币1元。

　　联想控股通过将资不抵债的佳沃臻诚剥离至控股股东体系，降低了佳沃食品的资产负债率，从而实现上市公司“账面重生”。

　　然而，这种“左手倒右手”的操作并非无代价。联想控股需承担资产转移带来的权益减损，其归母净资产因此减少3.7亿元，相当于2024年全年归母净利润的近3倍。

　　事实上，这已经不是联想控股第一次为佳沃食品实施大规模保壳行动了。早在2023年，佳沃食品就曾面临退市危机，当时控股股东佳沃集团通过豁免债务等一系列操作，才使得佳沃食品勉力保住上市公司地位。

　　如今，佳沃食品再次站在了退市边缘，联想控股不得不再次出手。这一系列动作的背后，佳沃食品对于联想控股究竟有着怎样不可替代的意义？

　　60亿买了个“财务黑洞”？

　　故事的开端要追溯到多年前，彼时佳沃食品在资本市场的名字还是万福生科。

　　2011年9月27日，万福生科在深交所创业板挂牌上市，看似是一家前途光明的农业企业，然而，仅仅一年之后，它就被卷入了一场震惊市场的财务造假丑闻之中。

　　经查明，2008-2011年期间，万福生科的财务数据存在严重的虚假记载，近一半的营业收入、几乎全部的营业利润和近九成的净利润均为虚增。2012年上半年的三大财务报表更是被修改得面目全非，其中在建工程虚增8036万元，预付款项虚增4469万元，其他应收款隐瞒9355.52万元。

　　这一系列造假行为引发了监管部门的严厉调查和处罚。2013年，证监会对万福生科及相关中介机构开出罚单，保荐机构平安证券被暂停保荐资格3个月，没收承销佣金2550万元并罚款5100万元，相关责任人也受到了相应的处分。万福生科也因此被冠上了“创业板造假第一股”的名号，股价暴跌，面临着退市的巨大风险。

　　在万福生科深陷困境之时，2016年，联想控股旗下的佳沃集团伸出了援手，以独特的方式入局。先是通过表决权委托，佳沃集团取得了万福生科26.57%股份的表决权，让联想控股成为了实际控制人，并在2017年正式完成股权收购，代价为11.33亿元。

　　此后，万福生科更名为佳沃食品，开启了新的篇章，联想控股试图通过一系列资本运作，让这家公司重焕生机。

　　2017年，佳沃食品出资1.92亿元收购了新三板公司青岛国星55%股权，借此涉足海产品业务。2019年，佳沃食品更是做出了一个大胆的决策，上演“蛇吞象”式并购，出资约60亿元收购了智利三文鱼公司Australis Seafoods S.A．，持股比例达到99.84%。这一举措让佳沃食品一跃成为国内唯一拥有三文鱼全产业链的上市公司，看似是一个极具潜力的布局。

　　然而，现实却给了佳沃食品沉重的一击。为了完成这次收购，佳沃食品动用了各种筹资手段，包括控股股东借款、发行可转债、并购贷款、定增等。这使得公司的债务规模急剧攀升，自2019年起，佳沃食品的负债规模始终维持在高位。截至2022年末，佳沃食品包含债券在内的有息负债约39亿元，而同期在手货币资金仅2.16亿元，连短期债务都无法覆盖，财务状况岌岌可危。

　　收购Australis Seafoods S.A．后，佳沃食品不仅要承受巨大的债务压力，在疫情的影响下，三文鱼业务受到了极大的冲击，公司还面临着一系列经营困境。为了维持市场地位，佳沃食品甚至亏本卖鱼。

　　此外，Australis 还存在超产问题。这无疑给佳沃食品的经营雪上加霜，不仅影响了产量，还可能面临罚款等处罚，进一步增加了成本。

　　从2019年到2024年，佳沃食品连续六年亏损，累计亏损超过43亿元。多次推出的定增计划也大多以失败告终。2019-2022年间，四次定增仅一次成功。这些资本运作不仅没有让佳沃食品摆脱困境，反而让它陷入了更深的债务泥潭和经营危机之中，一步步走向了退市的边缘。

　　联想控股2次流血“保壳”，是因为在公司的布局中，佳沃食品占据着举足轻重的地位，它是联想农业板块在资本市场上的唯一上市平台，如果佳沃食品退市，联想控股在农业板块的资本运作将面临阻碍。且失去了上市平台，再进行大规模的融资、并购等资本运作将变得异常艰难，这无疑会影响联想在食品产业链的长期布局。

　　联想控股营收超5000亿

　　净利润只有1亿多

　　2024年，联想控股实现总营收5128.06亿元，同比增长17.61%，看似营收增长态势良好，且净利润同比扭亏，但归母净利润仅为1.33亿元，净利润率低至0.03%，远低于行业平均2.09%的水平。

　　其中，联想控股91.44%的收入来自产业运营板块，联想集团贡献了90.02%。这种业务集中度加剧了风险：联想集团的智能设备业务收入从2022财年的623.1亿美元下滑至2024财年的445.99亿美元，PC市场虽以24.3%的份额保持全球第一，但增长主要依赖商用换机周期和新兴市场，消费端品牌溢价不足，高端市场份额仅15%，低于苹果的37%。

　　此外，联想集团非PC业务占比虽升至46%，但基础设施方案业务集团仍处于扭亏阶段，依赖AI服务器等新兴业务尚未形成稳定利润源。

　　而佳沃集团等附属公司成为“出血点”，尤其是佳沃食品连续六年亏损，侵蚀了整体利润。

　　安永大中华区审计服务市场联席主管合伙人汤哲辉对《时代周报》表示，“披星戴帽”企业的当务之急是解决净资产为负的问题，例如寻求债务豁免、实施债转股，发行权益性工具（如永续债）等，控股股东可以考虑注入优质资产，处置低效资产，以避免持续亏损。

　　因此，如果佳沃食品无法实现内生造血，未来不排除联想控股进一步进行资产腾挪的可能。甚至，为了避免佳沃食品继续拖累整体业绩，联想控股也有可能选择变更控制权。毕竟，资本市场是残酷的，任何企业都需要在市场竞争中找到自己的生存之道，佳沃食品的未来充满了不确定性，它能否在困境中真正实现逆袭，还有待时间的考验。

　　你认为佳沃食品能否在困境中崛起？联想控股的农业布局又将何去何从？评论区聊聊吧。