2025年04月11日 23时49分35秒

　　长期以来，美国国债在华尔街被视为稳如磐石、几乎无风险的资产，在市场恐慌时期始终是投资者首选的避风港。全球金融危机期间、911事件发生时，甚至在美国信用评级被下调之际，美国国债市场都曾出现强劲上涨。

　　但如今，随着美国总统唐纳德·特朗普对全球贸易体系四面出击，美国国债作为“全球避险资产”的地位正日益受到质疑。

　　最近几日，长期国债收益率大幅上行，而美元则大幅下跌。更令人不安的是，近期市场的波动模式发生了变化：投资者在抛售股票、加密货币及其他风险资产的同时，也在抛售10年期和30年期美债，导致其价格下跌、收益率上升。反过来，当市场回暖时，美债也与这些资产一道上涨。

　　换句话说，美国国债的交易表现有点像是风险资产。或者，正如前财政部长萨默斯所说，像是一个新兴市场国家的债券。

　　即使这种动态会随着股市波动最终回归常态而消退，正如大多数分析师所预期的那样，华盛顿的政策制定者已接收到一个信号：不能再将投资者对美国国债的信心视为理所当然，特别是在经历了多年举债狂潮导致债务激增之后，以及当前白宫里有一位总统决意重写国内外规则、并在过程中得罪了众多美国最大债权人的背景下。

　　这对全球金融体系具有深远影响。作为全球“无风险”资产，美国国债不仅是从股票到主权债券再到按揭利率等各种资产定价的基准，还是每天数以万亿美元融资交易的抵押品。

　　广受关注的财经通讯《格兰特利率观察》的创始人Jim Grant表示，美国国债和美元之所以具有强势地位，是因为“世界认为美国的财政和货币管理能力可靠，其政治和金融制度坚实稳定”。 “但现在，世界或许正在重新考虑这一点。”

　　美股、美债与美元周四同步大跌，加剧了市场对海外投资者正在大举撤出美国资产的担忧。30年期美债收益率飙升13个基点至4.87%，美元对欧元和瑞士法郎的跌幅为十年来最大。

　　“美国国债表现得不像避险资产，” ING利率策略师Padhraic Garvey表示，“如果经济陷入衰退，收益率确实有可能回落，但目前来看，国债正被视为‘受污染的产品’，这令人不安。国债也成了痛苦交易。”

　　美债近期的表现之差，其跑输德国国债的程度从未像本周这样大。对于希望规避美国风险的投资经理来说，德国国债正在成为受青睐的替代品。

　　在周三的市场中，美债抛售压力之重，甚至有策略师猜测美联储可能不得不介入以支撑市场。特朗普宣布推迟部分关税时提到，他在关注市场动态，并注意到“人们开始有些不安”。

　　不过，并非所有人都相信投资者正在失去对美债安全性的信心。

　　Piper Sandler全球资产配置主管、曾任美联储经济学家的Benson Durham表示，他做过一套分析，将美债市场的关键指标与欧洲市场作对比。近期的部分指标显示，投资者对持有美债所要求的风险溢价，相较德债和英债反而在减少。

　　“人们确实有理由担心整体经济管理能力，”Durham说，“但就我目前来看，还不能明确判断这是一次投资者特别惩罚美债的情形。”

　　市场中也流传一种未经证实的猜测：美债下跌可能与中国抛售或回避美债有关。部分观点认为，北京最终可能通过抛售美债来回应美国的关税措施。

　　另一些人则认为，近期长端美债抛售的背后更多是技术性因素。市场迹象显示，对冲基金正在平仓此前利用美债与利率互换或期货合约之间价差的杠杆交易。

　　财政部长斯科特·贝森特本周早些时候表示支持这一观点。

　　贝森特表示：“我认为这不是系统性问题，这是一场令人不适但属正常范围的债市去杠杆过程。”他上任时曾提出降低10年期借款成本作为目标之一。

　　投资者在周四的30年期美债拍卖中抢购了220亿美元的债券，支持了这样一种观点：即使在抛售潮中，美国国债依然具有吸引力。

　　不过，这并不意味着市场运行一切如常。

　　自4月2日特朗普宣布将对众多国家提高关税以来，美股已暴跌7%。然而，与此同时，30年期美债收益率不但没有下跌，反而上升了约40个基点。在可追溯至1970年代的数据中，这是仅有的第五次在股市大幅下挫的同时出现如此规模的收益率上涨。

　　收益率飙升对特朗普所宣称的减税且同时又要控制预算赤字的目标构成风险，也是他在周三宣布对数十国暂停征收更高关税90天决定背后的部分原因。

　　“长期利率在大幅上升，而股市却在剧烈下跌，”前财政部长、彭博新闻社付费撰稿人萨默斯本周在社交媒体上写道，“全球金融市场正把我们当作一个有问题的新兴市场对待。” 他补充说，考虑到政府债务、赤字以及对海外买家的依赖，这可能引发各种恶性循环。

　　如果外国投资者真的决定继续撤出美国资产，冲击可能会非常严重。阿波罗全球管理公司首席经济学家Torsten Slok表示，外国投资者目前持有约7万亿美元的美债、19万亿美元的美股，以及5万亿美元的美国公司债，总计占整体市场的20%至30%左右。

　　如果近期的历史可以作为参考，那么一场“买方罢工”可能会对美国的借贷成本造成深远影响。

　　就在三年前，投资者对英国首相利兹·特拉斯提出的无资金支持的减税计划作出强烈反应，推动英国国债收益率飙升，而这一影响至今尚未完全修复。与此同时，英镑始终未能从2016年脱欧公投的冲击中真正反弹。

　　“反复无常的关税政策让市场产生了不信任感，而这无疑增加了不确定性溢价，” 富达国际投资组合经理Shamil Gohil表示，“巨大的财政赤字将持续引发对债务可持续性的担忧，投资者可能需要额外的风险溢价才能愿意持有美国国债。”

　　宏利投资管理高级投资组合经理Nathan Thooft表示，虽然美国国债在全球市场上仍以质量和流动性占据主导地位，但他承认，近期一系列事件已削弱投资者信心。

　　“过去十年里，我们面临的大部分挑战来自美国之外的政策或地缘政治变动，”他说，“但这一次的动态不同，这让人们对美国资产的信心下降，无论是在股票方面还是在固定收益方面。市场可能已经遭受了某种程度的永久性损害。”

　　这次情况有所不同的原因还在于，美联储因担心关税可能推高通胀，不太可能很快通过降息来救市支撑债券市场。

　　贝莱德投资组合经理Russell Brownback表示，现在不能再指望长期美债作为对冲工具了，“这就是我们现在所处的固定收益市场环境。”